16 декабрь 2017
Либертариум Либертариум

Саморегулирование рынка ценных бумаг

Текст подготовлен в рамках создания Концепции развития российского рынка ценных бумаг. Отмечается, что саморегулирование не может появиться "само", его нужно вводить специально и сознательно. Описываются некоторые проблемы, возникающие при введении саморегулирования, дается анализ целей его введения.

К российскому рынку ценных бумаг нельзя непосредственно применять многие организационные техники, принятые в международной практике развитых западных рынков. Это относится главным образом к регулированию, саморегулированию, их институциональной структуре и институциональной структуре инфраструктуры [организованного] российского рынка ценных бумаг.

Во-первых, саморегулирование в России не самозарождается, так же, как не самозарождаются крысы из грязного белья. Саморегулирование нужно тщательно "собирать", а потом "заводить" как заводную игрушку -- "само" не построится, а затем не поедет, "само" ничего происходить не будет.

Во-вторых, саморегулирование может появляться, только начиная с некоторого уровня образованности участников рынка. Если профессиональные участники еще не очень профессиональны, то и саморегулирование будет тоже не очень, так себе... Нужно, как минимум, понимать предмет регулирования, а также быть уверенным в том, что основная масса профессиональных участников тоже понимает этот предмет - иначе регуляторы и профессионалы просто не будут понимать друг друга. Да и вообще -- какой прок регулировать свопы, если на рынке их нет? Для введения свопов требуется некоторый начальный уровень образования.

В-третьих, саморегулирование, как и государство, имеет институциональную структуру. И поэтому уместен вопрос -- какое именно саморегулирование должно случиться на рынке ценных бумаг России? Должен ли это быть орган устроенный как "аппарат" какого-либо выборного "Президента" рынка ценных бумаг? Или там будет фондовый "парламент", фондовый "сенат", фондовый "суд", и фондовый Президент с фондовой полицией? Заметим, что если приводить аналогии с обычным государством, то структуры второго типа показывают значительно большую эффективность и приемлемость в долгосрочном плане.

В-четвертых, если на рынке нет ни регулирования, ни саморегулирования, то транзакционные (непроизводственные) издержки такого рынка неоправданно велики. Такой рынок проигрывает соревнование в международном масштабе - то есть профессиональные участники имеют меньшую долю прибыли, чем могли бы.

Заметим, что национальные рынки проигрывают не только при отсутствии регулирования, но и при ненадлежащем регулировании -- например, когда регулирование допускает существование налога на операции с ценными бумагами (при этом растут как прямые издержки на осуществление сделок, так и косвенные издержки - на взимание налога, его учет и контроль за этим процессом). Упование на то, что время все поправит, в целом, неприемлемо. Никакое время не помогло построить коммунизм. Да и никакое время не помогло быстро сделать Индию с индийцами чем-то типа Америки с индейцами, хотя в Америке проблем, пожалуй было не меньше!

Многие революции типа американской сильно смахивали на общественную вполне насильственную "самоорганизацию", хотя в результате этой вполне рыночной, стихийной активности получалось обычное государство. Так что те, кто сопротивляются "сознательным" попыткам регулирования, различая это регулирование по его источнику, а не по цене регулирования, например, могут делать ошибки "по незнанию". Некоторые решения (например, раскрытие информации, или, собственно, механизм акционерной собственности), не нужно ожидать, пока они будут изобретены рынком. Проще их быстро ввести на рынок, и при этом достичь рыночного консенсуса хоть широкой агитацией и "само"организацией, хоть изданием вполне государственного указа. Нужно лишь следить, чтобы таких базовых вводимых конструкций было не чрезмерно много (хотя кто, включая саморегулируемую бюрократию, может сказать - сколько это "много"?).

На поставленные вопросы должны существовать вполне российские, конкретные ответы. В данной работе мы предложим несколько идей, которые можно брать за основу при обсуждении. Вряд ли в спешке и становлении регулирования российского рынка ценных бумаг будут изобретены хорошие идеи по организации регулирования. Немного раньше "изобретатели" не очень понимали специфику этого самого рынка ценных бумаг, а сегодня не хватает времени -- регулирующая структура (ФКЦБ России) схватывает быстро, как цемент. Еще год-другой, и скелет регулирования будет построен.

Мы предлагаем следующие тезисы, которые можно примерить к построению структуры регулирования на российском фондовом рынке:

  • саморегулирование в России должно быть "заведено". Поскольку "заводить" (организовывать) некому, да и средств на это нет, то организовывать саморегулирование будет государство.
  • в каждый конкретный момент не должно быть вакуума регулирования: каждый болезненный вопрос должен быть или прорегулирован государством, или контролироваться саморегулированием. При этом саморегулирование должно получать контроль над той или иной деятельностью в тот момент, когда оно к этому готово. Должен быть независимый механизм передачи этого контроля (т.е. должен быть объективизированный механизм ответа на вопрос "готово ли саморегулирование к приему власти?".
  • это означает, что в начальный момент будет существовать примерное, неточное и грубое регулирование государством (ФКЦБ России);
  • должен быть определен не только момент передачи, но и должна быть определена процедура передачи регулирования участникам рынка, не зависящая от волевых чиновничьих решений.
Например, ФКЦБ России предлагает свои правила лицензирования брокеров и вводит их на территории России. После этого СРО брокеров (если не будет предложено какое-либо иное институциональное решение саморегулирования) может предложить свой вариант лицензирования своих участников. Эти правила будут оценены третьей независимой стороной (например, экспертным советом ФКЦБ России). В случае нахождения их качества лучшего, чем исходные, исходные "государственные" правила лицензирования замещаются этими новыми "рыночными" - предложенными СРО брокеров, которая получает всю полноту контроля брокеров с этого момента.

Конечно, должен быть также решен применения насилия (enforcement) на фондовом рынке в случае "само"регулирования. Это может быть оставлено государству, но при этом могут быть применены такие приемы, как "договорная юстиция".

Заметим, что бюрократия при "само"регулировании должна быть "лучше", чем при государственном регулировании, что неочевидно при многих институциональных схемах саморегулирования. И многие схемы саморегулирования могут быть похожи на брокерский "комсомол" со всеми вытекающими отсюда негативными параллелями.

На сегодняшнем рынке ценных бумаг наблюдаются три активности по саморегулированию:

  • политическая (определение статусов, чинов, "значимости" фигур рынка;
  • содержательная (мыслительная, споры об институциональной организации, о вариантах снижения транзакционных издержек, и т.д.);
  • экономическая (выживание профессиональных участников в тяжелых рыночных условиях);
Существует явное противоречие между основными политическими проблемами и экономическими проблемами.

Главным политическим вопросом является ФЕДЕРАЛЬНЫЙ -- каждый регион хочет быть независимым и устанавливать свои правила. А каждый подрегион этого региона тоже хочет быть независимым и устанавливать свои правила. Более того, общественное мнение склоняется в последнее время к поддержке всякого и всяческого сепаратизма. Поэтому любая политика РЕГИОНАЛЬНА ("национальна").

Главным экономическим вопросом является ЕДИНСТВО рынка и рыночных правил по всем территориям - это сильно увеличивает ликвидность. Поэтому любая рыночная активность "интернациональна". СРО не могут быть организованы по региональному принципу. Они могут иметь другие деления - по видам деятельности, по опыту (первая-вторая лиги), по величине и надежности и т.д.

Содержательные рассуждения должны предлагать какие-то институциональные механизмы, разрешающие это противоречие. По сути, это некоторая идеологическая и инженерная работа.

Политическая активность сейчас проявляется в ходе формирования экспертного совета, Комиссии и т.д. Традиционно политическая активность проявляется в отношениях Центр-Регионы, в этой политической рамке на рынке пытаются использовать административные статусы (например, представительство на межрегиональных конференциях рынка ценных бумаг дается субъектам федерации независимо от числа активных брокеров -- на сегодняшний день даже Чечне, хотя всем очевидно, что фондового рынка там нет). В этой рамке создаются региональные отделения ФКЦБ России, определяются отношения с региональными элитами.

Политическая активность на рынке ценных бумаг крайне чувствительна к общеполитическим событиям, связанным с получением политической большей или меньшей независимости отдельными регионами.

Содержательная активность сейчас никак не институализирована. Эта активность часто проявляется на заседаниях в пансионате "Юность" и на некоторых "рабочих группах" -- в думе, Комиссии и пр.

Наконец, существует некоторая "практическая", деловая активность без особых размышлений и без особой политической окраски. Эта активность сегодня проявляется в СРО (НАУФОР и ПАРТАД - и, пожалуй, все...). Деловая активность сегодня явно вяловата и ориентирована на "запад".

Вообще, становление региональных рынков ценных бумаг крайне зависит от ориентации руководства данного региона -- конечно, мы имеем в виду всю иерархию "Регион -- межрегион -- государство -- мир" (межрегион -- например, Сибирское соглашение (19 субъектов федерации)).

Отношения на одном из уровней великолепно описал начальник австралийского рынка ценных бумаг: "Если вспомнить цель, для которой в австралии существует рынок ценных бумаг, то эта цель -- собрать капитал для австралийской промышленности. Лучше всего мы достигнем этой цели, если пойдем на американский рынок ценных бумаг и будем собирать эти капиталы там. Ежели же мы преследуем повышение национальной гордости и независимости - мы должны развивать внутренний рынок ценных бумаг. Но внутри страны мы не сможем добыть необходимого количества капитала для австралийской промышленности.". Это типичное противоречие, его одинаковым образом испытывает и любой российский губернатор, и даже Председатель ФКЦБ. Жаль только, что грамотно сформулировать это противоречие могут только профессионалы рынка ценных бумаг, но не профессиональные политики. Поэтому сегодняшняя ситуация может привести к раздробленности рынка.

Да и раздробленность рынка - это тоже защита от неэффективного регулирования и организации. Лучшие рынки - это конкурирующие рынки. И при нынешних электронных технологиях лучшим рынком может неожиданно оказаться тот рынок, на котором будет предложена лучшая организация, регулирование (конечно, если в других странах/регионах будет позволено обращаться к этому рынку... Правительства довольно бдительно за этим следят...).

Таким образом, на сегодняшний день необходимо предложить рецепт организации национального фондового рынка, включающий какие-то пропорции предложенных альтернативных ориентаций рыночного регулирования/саморегулирования. Мы считаем, что времени слишком мало для того, чтобы изобрести механизмы, снимающие внутренне присущие описанным схемам противоречия. Но разумные компромиссы предложить сегодня вполне можно.

liberty@ice.ru Московский Либертариум, 1994-2017