 |
 |
|
||
|
||
| ||
|
Приватизация и успешное развитие частного сектора, как это открыто или неявно предполагается сейчас в большинстве стран мира, являются в конце ХХ века ключевыми элементами экономического развития. Под приватизацией обычно понимается передача контролируемой теми или иными государственными органами общественной собственности в частный сектор. Закон РФ "О приватизации государственных и муниципальных предприятии в РФ" от 3/71991 понимает под приватизацией "приобретение гражданами, акционерными обществами (товариществами) у государства и местных Советов народных депутатов в частную собственность предприятии, цехов, производств, участков, иных подразделений, выделяемых в самостоятельные предприятия; оборудования, зданий, сооружений, лицензий, патентов и других материальных и нематериальных активов ликвидированных предприятий и их подразделений; долей, (паев, акций) государства и местных Советов народных депутатов в капитале акционерных обществ (товариществ); принадлежащих приватизируемым предприятиям долей (паев, акций) в капитале иных акционерных обществ (товариществ), а также ассоциаций, концернов, союзов и других объединений предприятий". [Приватизация. Сборник Законодательства Российской Федерации и нормативных актов Правительства Москвы. "Союз юристов". М. 1992. с. 70. ] В Египте принято определение приватизации (тахасхус[термин "тахасхус" - представляет собой неологизм, семантически эквивалентный русскому неологизму "приватизация"]), выработанное ЮЭсЭйд. Оно раскрывается как"передача функций, деятельности или организации из общественного в частный сектор".[Harry G. Miller. Privatizaiton."Business Monthly", June 1993. Cairo. р.30.] К числу форм приватизации в широком смысле следует отнести предоставление производственных мощностей в аренду, субподряд на управление предприятием и передачу предприятия в частный сектор. Классифицируя формы приватизации, А.Славич выделяет три общие ее разновидности:
Однако определение предприятий общественного сектора не столь однозначно. [Подробнее см.: L.Gray Cowan. Divestment and Privatization of the Public Sector. Case Studies of Five Countries. W. 1993. P.42.] Р.Х Флойд определяет их как "любую единицу, которой владеет или которую контролирует государство и которая производит и продает промышленные, коммерческие или финансовые товары и услуги населению". [Цит. по: Harry G. Miller. Privatizaiton."Business Monthly", June 1993. Cairo. р.29.] Очевидно к этому определению необходимо добавить определенную оперативную независимость в решении повседневных вопросов, а также соответствие финансовых поступлений в организацию ее продукции. Такое добавление позволяет отличить госпредприятия от других государственных органов, подчеркивая тот факт, что они получают средства для жизнедеятельности от продаж своих товаров и услуг и что они представляют собой самостоятельные юридические лица. В этом определении, таким образом, не проводятся различия между предприятиями, полностью владеемыми государством, и совместными компаниями. Вместе с тем в Египте под общественным сектором в узком смысле понимаются компании, подведомственные Министерству по делам предприятий общественного сектора, в то время как под государственном сектором - военные предприятия и ряд других. Такие важные компании, как нефтяные, Египетские Авиалинии, Администрация Суэцкого канала и ряд других также не включаются в общественный сектор, а выделяются самостоятельно. Приватизационные программы там охватывали только предприятия общественного сектора в таком узком смысле, оставляя за пределами приватизации ряд отраслей и предприятий. В России практически все предприятия предполагалось приватизировать. В отличие от АРЕ, где создавались перечни предприятий для приватизации, в РФ такие списки включали предприятия, не подлежащие разгосударствлению [cм.: напр., И.Лысихин. Приватизация государственных и муниципальных предприятий правовое регулирование. "Рынок ценных бумаг". No.5/1994. С. 18 ], причем критерием запрета на приватизацию были размеры и характер производства, а также наличие черт монополизма. Таким образом, в АРЕ понятие приватизации носило более широкий характер, чем в России. Вместе с тем применялось оно к существенно более узкому числу объектов. Приватизация не является универсальным рецептом для экономического прогресса. Она лишь может усилить конкурентный механизм рыночной экономики, который может включать разные формы комбинаций государственной и частной собственности. Как признают самые ревностные апологеты разгосударствления, "почти во всех странах, где приватизация носила крупномасштабный характер, результаты ее были противоречивы... Приватизация связана с многочисленными трудностями, которые не находят поддержки у определенных слоев населения". [Материалы о расцвете экономики. Приватизация государственных предприятий. Серия докладов по экономическому процветанию. Подготовлено Центром международного частного предпринимательства. Вена 1995. с. 15.] Приватизация находит свое логическое завершение в развитии рынка корпоративных ценных бумаг, обеспечивая возможность перераспределения приватизированной собственности.. Рынок капитала обычно состоит из двух сегментов - рынка ценных бумаг и кредитного (денежного) рынка. На первом из них корпорации и правительство привлекают дополнительный капитал либо путем подписки индивидуальных и институциональных вкладчиков на акции, либо в виде долгосрочных долговых обязательств, которые в свою очередь обращаются на вторичном рынке ценных бумаг через фондовую биржу или внебиржевой рынок с использованием услуг посредников - брокеров и дилеров. Принципиальным отличием кредитного рынка, на котором обращаются краткосрочные долговые обязательства, является невозможность перепродажи долговых обязательств на вторичном рынке. Сам по себе рынок корпоративных ценных бумаг является лишь формой, в которой проявляются глубинные экономические и социальные явления, в том числе и связанные с отношениями собственности, например, приватизация. Фондовые рынки могут являться и индикаторами, показывающими состояние экономики. В современном мире традиционно доминирующий инструмент фондового рынка фондовые биржи - уходит в тень. Подавляющая часть торговли облигациями и определенная часть торговли акциями в мире осуществляется через внебиржевой рынок (В США 2/3, а в Германии 4/5 общего числа сделок с ценными бумагами охватывает именно внебиржевой рынок). [См.: С.В.Голубев. Функции фондового рынка в экономике развитых стран. "Финансы" No.6/1995 г. с.25.] Причины этого состоят в том, что слабо подверженные курсовым колебаниям облигации делают невыгодным содержание аппарата бирж, в то время как экономическая функция акций в качестве средства перелива капитала лучше реализуется именно в сконцентрированном виде. Даже на внебиржевом рынке покупка акций обычно совершается по биржевым ценам. Под ценной бумагой понимается "неделимая совокупность имущественных прав, подлежащих удовлетворению, уступке и безусловной реализации с соблюдением установленной законодательством формы и порядка". Ценные бумаги могут быть именными и на предъявителя. Это различие проводится на основании права эмитента ценных бумаг потребовать от их владельцев идентификации личности по записям в реестре ценной бумаги. От такой классификации следует проводить различие с типономией бланковой и безбланковой форм ценных бумаг, которые различаются по установлению собственника ценной бумаги либо по предъявлению ее сертификата, либо по записям в реестре ценных бумаг. Закон "О рынках ценных бумаг" к этому определению добавляет еще и те родообразующие признаки, что ценные бумаги размещаются выпусками и имеют равные объем и сроки реализации прав вне зависимости от времени приобретения ценной бумаги. [Федеральный закон "О рынке ценных бумаг". Собрание законодательства Российской Федерации. No.17. 22/4/1996.] Интересно отметить, что это добавление фактически оставляет за пределами понятия ценной бумаги, например, векселя, традиционно рассматриваемые в мировой науке, чуть ли не как классический пример ценной бумаги. Под эмитентом понимается юридическое лицо, "несущее от своего имени обязательства перед владельцами ценных бумаг по реализации их прав ценных бумаг". Владельцы ценных бумаг могут называться "инвесторами ценных бумаг". Под брокерской деятельностью понимается совершение сделок с ценными бумагами в качестве поверенного или комиссионера на основе договора поручения или комиссии. Под дилерской деятельностью понимается скупка - продажа акций от своего лица путем публичного объявления цен. [См.: Рабочая группа экспертов при Комитете Государственной Думы по бюджету, налогам, банкам и финансам. Закон "О рынке ценных бумаг" (проект). "Рынок ценных бумаг". No.16/1994.] Брокеры, дилеры, биржи и тому подобные организации называются профессиональными участниками рынка ценных бумаг. Развитие приватизации в теории должно привести к созданию экономической среды с разветвленной сетью акционерных обществ, основной задачей которых становится формирование капитала, необходимого для их нормального функционирования. Такая среда должна помочь рентабельным предприятиям - эмитентам быстро привлечь через рынок ценных бумаг капитал для развития эффективного конкурентоспособного производства, инвесторам - выгодно вложить свои сбережения в инвестиции, а остальным участникам фондового рынка - получить соответствующие доходы от правильного сочетания интересов инвесторов и эмитентов. Как отмечали А.Датт и Б.Гибсон: "Государство и частные предприятия могут сосуществовать в состоянии устойчивого равновесия, если государственный и частный сектора гибко реагируют на изменение уровня прибыли в частном секторе, соответственно приобретая или приватизируя капитал. Без такого общественного согласия (бывшие централизованные - С.Г.) экономики неизбежно придут либо к доминированию капитализма, либо назад к социализму". [Цит. по Л.Тейлор. Постсоциалистический переход с точки зрения экономики развития. "Мировая экономика и международные отношения" No.1/1993 с.61-62.] Таким образом, целями деятельности фондового рынка в условиях дерегулирования экономики должны стать:
Важным представляется и тот факт, что в общем случае приватизация не связана напрямую с проблемой формы собственности. Понятие собственности имеет два значения. С юридической точки зрения собственность это владение имуществом или в обыденном смысле, само имущество. С другой стороны, в экономическом смысле понятие собственности включает в себя всю совокупность экономических отношений общества. Собственность как общественное отношение не только дает определенные права, но и накладывает обязательства на собственника по отношению к обществу и предполагаемому выразителю его интересов - государству. Отношения собственности никак не ограничиваются формальной передачей ее из рук государства в руки негосударственных структур или частных лиц. Например, можно говорить о приватизации земли в условиях как наличия, так и отсутствия понятия юридической частной собственности на землю. [См.: напр., А.Еремин. Теория и практика собственности в современной экономике. "Экономист". No.10/1994. С.5] В определении, принятом автором, под приватизацией понимается именно передача функций, организации использования или управления собственности с акцентом на объект этой передачи. Между тем "в собственности главным является не объект, а субъект, - отмечают Л.П.Евстигнеева и Р.Н.Евстигнеев.- Собственность как экономическая категория есть система субъектов общественного производства". [Л.П.Евстигнеева. Р.Н.Евстигнеев. Управляемость экономикой...] Н.Иванов в этой связи отмечает, что только "взаимодействие механизма рынка, институтов гражданского общества и правового государства, базирующегося на моральных традициях, и образует систему прав частной собственности". [Н.Иванов. Российская приватизация и альтернативные модели общественного развития. "Мировая экономика и международные отношения" No.2/1995. с.90.] "Бесплатное (или почти бесплатное) распределение собственности, - указывает В.Гутник, - по существу вообще не создает институт частной собственности, поскольку в процессе приватизации не возникает отношений договорного типа между обществом и собственниками, включающих обязательства и имущественную ответственность последних". [В.П.Гутник. Рыночные институты и трансформация российской экономики. "Мировая экономика и международные отношения" No.7/ 1995.] Требуется отметить, что в общественном мнении наблюдаются глобальные изменения, объективно способствующие приватизации, а именно, переход к представлению о том, что предприятия, а следовательно, и его сотрудники являются не субъектом, но объектом приватизации, которую проводит правительство независимо от воли трудовых коллективов. [M.Jarosz, M.Kozak. The Functions and Role of Worker Self-Management. в кн. G.Shell (ed.) Labour Relations in Transition in Eastern Europe. Berlin-N.Y. Walter de Gruyter & Co., 1991. С.16-34.] Косвенно это подтверждается и тем, что в России руководители ваучерной приватизации к тому моменту, когда процесс стал необратимым, ввели понятие "настоящего" или "стратегического" собственника, на которого и следовало ориентироваться, вместо "трудовых коллективов", на которые ранее ставился акцент. "Тем самым, - отмечал А.Еремин, - косвенно признано, что "правовой собственник" - это нечто как бы "ненастоящее"". [А.Еремин. Теория и практика собственности в современной экономике. "Экономист". No.10/1994. с.44.] Вместе с тем, по мнению А.Бузгалина, это может и увеличить сопротивление предприятий, как субъектов экономики, приватизации. [На пути к экономической демократии. Международный опыт. (под ред. А.Бузгалина). М. "Третий путь". 1994. т.2.с.101.] Приватизация не обязательно является и процессом, направленным против обобществления производства в широком смысле. В общем виде она касается только форм такого обобществления и механизма его осуществления, который просто принимает непрямые формы. Характерным примером этого как раз и является Египет и некоторые другие арабские страны. В косвенном виде это подтверждается активной защитой "левыми" экономистами схем участия трудящихся в управлении производством типа "ЭЗОП", что, будучи одной из форм разгосударствления собственности, с их точки зрения, не препятствует обобществлению производства. [См.: напр., На пути к экономической демократии. Международный опыт. (под ред. А.Бузгалина)...,. Э.Рудык. Мировая тенденция- демократизация собственности. "Независимая газета" 14/03/1996.] Теоретики китайских реформ используют интересный термин "общенациональная хозяйственная деятельность", имея в виду обобществление производства, отраженное в многоукладной экономике. [См. напр.,: В.Д.Гельбрас. Реформы в КНР: проблема оценки итогов. "Мировая экономика и международные отношения" No.7/1995 г. с.27.] В аналитической части отчета Счетной палаты РФ о деятельности ГКИ, РФФИ и ФУДН подчеркивается, что сущность "упразднения" частной собственности состоит в переходе от "частного (единоличного) владения физическими средствами производства к общественному формированию, управлению и владению постоянно возрастающей долей всей совокупности производительных сил общества". [Счетная палата Российской Федерации. Отчет о проверке центральных аппаратов государственного комитета Российской Федерации по управлению государственным имуществом, Российского фонда федерального имущества, Федерального управления по делам о несостоятельности (банкротстве) при Госкомимуществе России. М. 1996. с.5.] Следуя еще дальше, немецкий ученый В.Белоцерковский вводит новое определение частной собственности: "Частной собственностью человека является продукция его труда (или выручка за нее, или его доля в продукции трудового коллектива) независимо от того, на каких средствах производства, своих или чужих, продукция выработана". [На пути к экономической демократии. Международный опыт. (под ред. А.Бузгалина). М. "Третий путь". 1994. т.I. с.153.] Основным принципом, из которого вытекает концепция приватизации, служит положение о существовании пределов возможностей правительства в части повышения эффективности производства, о том, что некоторые предприятия более эффективно управляются частным сектором. Этот принцип обоснован, главным образом, эмпирически, исходя из того, что некоторые страны, полагавшиеся на частный сектор как источник экономического роста, добились лучших результатов, чем некоторые другие страны, которые делали ставку на государственный сектор. Теоретически этот принцип исходил из того, что государственный сектор, как правило, защищен от конкуренции либо посредством специальных актов, либо субсидий, дотаций и фискальных, таможенных и прочих мер. Кроме того, государственные предприятия, как правило, лишены базового свойства рыночной экономики - стимула к максимизации прибыли. В сочетании с централизованным планированием государственный сектор экономики создает ряд новых проблем - снижение регулирующей функции цен, избыточную занятость и отсутствие связи доходов работников с результатами их труда, утяжеление промышленности за счет поддержания морально, но не физически устаревшего оборудования, что, между прочим, ведет и к увеличению доли тяжелого физического и неквалифицированного труда за счет работы на устаревшем оборудовании. [См. Материалы о расцвете экономики... с. 15.] "Государственное регулирование и социальный реформизм, - утверждал Е.Гайдар, - позволяют избежать взрыва низов, но сами по себе они не ведут к экономическому прогрессу". [Е.Т.Гайдар. Государство и эволюция. М. "Евразия". 1995. С. 33] В дополнение к этому М.Мобиус отмечает, что предприятия, находящиеся в государственной собственности неизбежно порождают конфликт интересов между избираемым политическим руководством и администрацией государственных предприятий. [См. М. Мобиус. Руководство для инвестора по развивающимся рынкам. М. "Атон" 1995. С.68.] Тем самым теоретики приватизации неявно предполагают, что микроэкономическая эффективность играет более важную, чем характерная для государственных предприятий макроэкономическая в общем экономическом росте. Этот вывод представляется более чем спорным. В самом деле, при более широком понимании экономики как науки о распределении ресурсов с целью достижения максимального потребления сразу бросается в глаза, что оптимальное для конкурентной рыночной экономики предприятие должно иметь неиспользуемые производственные резервы для компенсации возможного неожиданного повышения спроса или падения предложения (например, в случае уничтожения предприятий - конкурентов в результате стихийного бедствия), агрегированная сумма которых, как можно показать математически с использованием методов теории управления запасами, всегда будет больше, чем централизованные резервы, общие для отрасли экономики. Э.Мандель эмпирически показал, что реальная эффективность утилизации производственных факторов в СССР была, по меньшей мере на 1/5 больше, чем в капиталистическом мире. [Э.Мандел. Власть и деньги. М. "Экономическая демократия". 1992. С.39.] Л.Тейлор отмечает: "В реальности практически нигде производственные отрасли не были продуктом частной инициативы... Сотрудничество и разделение контроля над отдельными секторами экономики между государством, иностранными корпорациями и местным частным капиталом в течение десятилетий были обычной практикой в развивающемся мире... Повсеместное распространение смешанной собственности отражает тот факт, что эффективные крупные капиталистические предприятия не могут существовать без поддержки со стороны государства". [Л.Тейлор. Постсоциалистический переход ... с.62.] Часто утверждается, что мировой опыт (в том числе и АРЕ) свидетельствует, что "эффективность экономики в минимальной степени зависит от формы собственности и в максимальной - от качества управления". [См.: напр., Счетная палата Российской Федерации... с.6]. Ваучерная и денежная приватизация Ключевым моментом организации приватизации является выбор между ваучерной (чековой) и денежной приватизацией. Ваучерная концепция, характерная для бывших социалистических стран, исходит из того, что государственная собственность представляет собой комбинацию или сумму имущественных прав всех граждан - собственников, и раздел государственного имущества поровну среди всех жителей страны представляет собой наиболее простую форму разгосударствления. С точки зрения теории игрового поведения, можно отметить, что в этих условиях стороны воспринимают ситуацию ваучерной приватизации (то есть появление ценных бумаг, выражающих определенную конечную стоимость приватизируемых предприятий, или раздел конечной же общей собственности) как игру с закрытой суммой, то есть создают ситуацию, когда их поведение направлено не на развитие народного хозяйства в целом, но на увеличение своей доли в нем даже ценой общего экономического спада. В этой ситуации государство должно играть роль защитника интересов совокупности элитных групп в целом против отдельных подгрупп или отдельных их членов, то есть роль государства через свои перераспределительные функции должна увеличиваться в лице фискальных органов, органов финансового контроля и др., что ведет к общему увеличению влияния государства в обществе. А это противоречит основной задаче разгосударствления - уменьшению этого влияния. Привлечение новых социальных групп (ваучерных и финансовых спекулянтов и др.) в управление реальной экономикой при ваучерной приватизации ведет к острым конфликтам между старыми (директорами и традиционными банковскими и финансовыми группами ) и новыми элитами, а следовательно, к политической и общей нестабильности. Конфликты интересов мешают достижению консенсуса в части общего увеличения национального дохода. Существеннейшим недостатком ваучерного механизма является и то, что он нарушает нормальную работу всех финансовых инструментов общества. С точки зрения финансового обращения, ваучер представляет собой ценную бумагу, а с другой стороны, он не связан напрямую с денежным механизмом и не учитывается, например, статистикой в индексе М2. В условиях, когда монетарные и фискальные органы страны технически не в состоянии учитывать реальное влияние новых ценных бумаг на денежное обращение и оперативно реагировать на него (что чаще всего характерно для больших стран), введение приватизационных чеков в обращение, ничем не подкрепленных в реальном секторе, при отсутствии инвестиционного бума разрушает не только обращение на рынке корпоративных ценных бумаг с катастрофическим падением курса акций в силу превышения агрегированного предложения над спросом, но и другие области денежного обращения. Здесь в связи с вопросом о степени сложности управления и контроля за государственной финансовой политикой интересно отметить, что Лэнс Тейлор по отношению к экономическим реформам предлагает различать "большие" и "малые" страны. "Разделение между ними удобно провести по численности населения, где-то между 20 и 50 млн. По этому критерию Россия Китай и Вьетнам (и Египет - С.Г.) относятся к большим, Венгрия, Чехословакия и Куба - к малым государствам, а Польша, вероятно где-нибудь посередине". [Л.Тейлор Постсоциалистический переход... с.66.] Модели экономического развития у больших и малых стран существенно различаются. Можно предположить, что катастрофическое социальное размежевание, произошедшее в РФ, особенно в сравнении с опытом Чехословакии, отражает это различие. Представляется, что ваучеры в той части, в какой они являются государственными ценными бумагами, требуют постоянной и тщательной опеки со стороны эмитента, которым является государство, чего не произошло, например, в России. [Неэффективность государственных органов ГКИ, РФФИ и других в области управления рынком ваучеров убедительно показаны в: Счетная палата Российской Федерации... с.20-66.] Государство может и должно иметь право выкупа ваучеров по требованию инвесторов, в том числе и в целях повышения ликвидности. В этом случае в сфере обращения ваучеров начинает действовать более полный механизм фондового рынка. На июль 1994 года (завершение чекового этапа приватизации) стало ясно, что основная часть несвязанного с приватизированными предприятиями населения предпочли либо продать свои ваучеры, либо вложить их в Чековые Инвестиционные Фонды (ЧИФы), минимизировав собственную прибыль. Декларируемая социальная справедливость ваучерной приватизации для "больших" стран также не выдерживает критики. Механизм действия рынка ваучеров практически выводит низкооплачиваемые слои населения из возможности принимать участие в приватизации предприятий, а трудящиеся, как правило, оказываются под влиянием элитных групп и действуют в их интересах. Е.Гайдар откровенно это признал, согласившись с определением российской приватизации как "номенклатурной" и заметив, что "другой приватизации вообще нигде не было, да и быть не могло: везде и всегда перераспределение собственности протекало в интересах правящей элиты". [См. "Известия" 10/1/1995, а также Е.Т.Гайдар. Государство и эволюция. М. "Евразия". 1995. Сс. 150-170.] Более того, в условиях резкого падения производства и реструктуризации экономики, когда и не предполагается, что старые предприятия должны сохраниться, даже права владения, де факто, не приносят ожидаемых дивидендов, что и не удивительно, так как реально приватизационные чеки не представляли собой нового капитала - ваучеры как ценная бумага носили временный характер и "погашались" после приватизации. Не приходится ожидать от предприятий желания выплачивать дивиденды новым собственникам, не принесших с собой новых активов. Например, в Санкт-Петербурге на один ваучер номинальной стоимостью в 10000 руб. можно было приобрести акций в среднем на 500 руб. с максимальным годовым дивидендом в 1000 руб., что эквивалентно стоимости одной поездки в общественном транспорте. В ЧИФе "Генеральный" дивиденды в 1994 году составляли 39 руб. на 1000 рублевую акцию [см. Ю.Ермоленко. Приватизация... "Правда" 20/6/1996] при банковской учетной ставке более 100%. С другой стороны, суммарная рентабельность спекулятивных сделок в России на разнице между реальной ценной производственных активов и рыночной ценой ваучеров превышала 10 000%. [См. "Независимая газета". 10.12.1995.] Понятно, что ее результатом стало появление новой элитной группы, обеспечивающей свое существование поддержкой правительства. Однако, здесь следует отметить, что реформаторская пропаганда в России в этом вопросе всегда была достаточно двусмысленной: власть, устами президента Б.Ельцина, провозглашала свое стремление создать "не сотни миллионеров, а миллионы собственников". Вместе с тем, обеспечивая себе сверхприбыли на спекулятивных операциях на рынках ценных бумаг, новые элитные группы избегают инвестиций в реальную экономику и вступают в объективное противоречие с экономическим развитием общества в целом, чьи интересы формулируются "старыми" элитными группами - директорами или "промышленными капиталистами". Не только промышленная буржуазия и директора, но все общество выступает против правительства, выражающего интересы финансово- спекулятивной буржуазии. Правительство же, в свою очередь, оказывается не в состоянии уйти от давления им же созданного финансового монстра. Удивительно точная аналогия проводится между социальной ситуацией в России 90-х годов и во Франции времен Луи Филиппа, описанной К.Марксом. [См. К. Маркс. Классовая борьба во Франции с 1848 по 1850 гг. Соч. Т.12.] Конфликт в верхах между промышленной и финансово-компрадорской буржуазией усиливается ваучерной приватизацией и принимает крайне острые формы. Можно предположить, что лучшее объяснение трагических событий октября 1993 года может быть найдено именно здесь - в столкновении между промышленными и финансовыми элитами. Денежная приватизация отражает попытки компромисса между промышленниками и финансистами. Привлечение денежного капитала в производственный сектор играет на руку развитию экономики в целом, повышая ее конкурентоспособность. Операции на рынках ценных бумаг перестают играть роль "вещи в себе и ради себя" и становятся функциональным механизмом рыночной экономики, ориентированной на развитие производства. Именно такое развитие ситуации может сделать выгодным для предприятий как субъектов экономики выплату дивидендов "ваучерным" собственникам. На примере АРЕ можно утверждать, что в условиях умеренно высоких процентных ставок денежная приватизация может выполнить разгоняющую функцию для производственного сектора, находящегося в состоянии стагнации. Методики денежной приватизации Существует несколько основных технических методик проведения денежной приватизации:
Существенным недостатком денежной приватизации является ее медлительность. Можно утверждать, что денежная приватизация не совместима как ключевой фактор с "шоковой" терапией экономики при условии обеспечения развития реального сектора экономики. Различные страны, как Замбия или Египет, неоднократно были вынуждены откладывать приватизационные процессы в целях избежания продажи предприятий за бесценок. В Египте, по мнению специалистов фондового рынка: "Люди, проводящие приватизацию, не знают, как быть, и идут по пути наименьшего сопротивления - не продавать, или продавать маленькие пакеты акций". [Mark Huband. Egypt Sell-offs fail to keep pace. "Financial Times". 27/11/1997. L.] В Замбии, к тому же, затягивание разгосударствления в условиях макроэкономического кризиса снижает рыночную стоимость предприятий, создавая тем самым порочный круг - снижение цены ведет к затягиванию приватизации, а оно вызывает падение цен на предприятия и бегство капиталов из страны, что вынуждает правительство затягивать приватизацию. В Мексике, где на начальном этапе денежной приватизации ее пытались форсировать, сразу начались упреки в распродаже предприятий за бесценок лицам, приближенным к правящей партии. Аналогичные проблемы встали и в России на этапе форсированных денежной приватизации и залоговых аукционов, когда, например, 51% акций ОКБ имени Сухого и 50% акций Арсеньевской авиационной компании "Прогресс" были выставлены на залоговый аукцион (и тут же реализованы) за 2 млн. долл. США и 1 млн. долл. США соответственно. И это при том, что цена одного самолета СУ-31 и СУ-35 составляет порядка 10 млн. долл. США, а вертолета Ка-50 "Черная акула" производства "Прогресса" - 6-8 млн. долл. [См. Ю.Ермоленко. "Правда" 20/6/1996.] Таким образом, сопоставляя концепции ваучерной и денежной приватизации, необходимо рассматривать две сферы - чисто экономическую и социальную. Экономически, по крайней мере в кратко- и среднесрочной перспективе, для "больших" стран (по классификации Тэйлора) денежная приватизация располагает значительными преимуществами перед ваучерной, ибо эмпирически известно, что она не ведет к катастрофическому падению национального дохода и ВВП, что особенно заметно, если применять в системе национальных счетов не ВВП, а совокупный общественный продукт. Если же государство, проводящее реформы, ставит перед собой задачу скорейшего создания и укрепления новых социальных групп - новой буржуазии, то необходимость ваучерной приватизации становится более явной. Приватизация и рынок корпоративных ценных бумаг Роль фондового рынка в экономике страны определяется исторически сложившимися условиями кредитной системы, долей акционерных предприятий в производстве ВНП или СОП, степенью рассредоточения собственности на ценные бумаги и значением акций и облигаций как объекта помещения капитала, развитостью рынка и участием финансовых институтов в его обороте. Немаловажную роль играют и традиции привлечения капитала. Например, для частных предприятий арабского мира характерно желание избегать выпуска акций своих предприятий, сохраняя при этом полный контроль над ними за счет привлечения дополнительного капитала только в виде займов. С другой стороны, спецификой мусульманских стран был недвусмысленно изложенный в Коране запрет на получение ссудного процента, который способствовал развитию фондового рынка путем расширения предложения свободных денег на рынке. Аналогичные традиции видимо довлеют и над российским деловым менталитетом значительной части новых частных предпринимателей. Хорошо развитый рынок капитала является ключевым моментом для привлечения внутренних сбережений и иностранных инвестиций для приватизации, при условии, что база самой приватизации уже создана. "В целом, - утверждает Центр международного частного предпринимательства (США),- программы приватизации вряд ли могут осуществляться в странах с недоразвитыми рынками капитала". [Материалы о расцвете экономики... с.10.] "Приватизация попросту является незавершенной без развития надлежащим образом функционирующего и конкурентоспособного финансового сектора",- пишет в докладе Всемирного Банка Клавдия Моргенштейн. [К.Моргенштейн... "Рынок ценных бумаг" No.15/1994 г.] Прежде всего он дает возможность приватизации путем прямых продаж ценных бумаг через биржу. Но даже в случае отказа от продаж акций через биржу фондовый рынок играет очень важную роль в общем состоянии инвестиционного климата в стране через повышение ликвидности и прозрачности предприятий, а следовательно, и притягательности ценных бумаг для частных и институциональных инвесторов. Вместе с тем следует иметь в виду, что ряд экономистов, прежде всего, марксистов и кейнсианцев, имеют другое мнение по этому вопросу. Так, Лэнс Тейлор пишет: "Создание фондовых рынков... имеет лишь косвенное отношение к приватизации. В большинстве развивающихся стран биржи представляют собой площадки для маскарадов, где правящий генералитет и политики проделывают фокусы с ценами на акции государственных компаний". [Л.Тейлор. Постсоциалистический переход... с.12.] Это верно и для России, и, хотя и в меньшей степени, для Египта. Фокусы на рынке первой по-настоящему ценной бумаги России - ваучера привели к тому, что ваучер, на который в конечном счете оказалось возможным купить активов более чем на 2000 долл. США, котировался почти все время своего существования по цене эквивалентной примерно 10 долл. На Украине на приватизационный сертификат приходилось активов на 45-48 тыс. долл. США, а котировались они на фондовом рынке по 250-300 долл. [Г.Артеменко Школа Великого обмана. "Альтернативы" No.4/1995. С.34.] В теории взаимное влияние приватизации и рынка ценных бумаг имеет два основных аспекта. С одной стороны, наличие развитого фондового рынка стимулирует приватизацию путем мобилизации внутренних и международных финансовых ресурсов. Приватизация привлекает иностранных инвесторов на фондовые рынки. При развитом рынке принятие решений о приватизации существенно облегчается. Индикаторы рынка показывают текущее состояние финансовой системы - размер рынка, уровень ликвидности, возможности абсорбции свободных ресурсов - все ключевые факторы, влияющие на решение как, что и когда продавать. С другой стороны, наличие инфраструктуры рынка дает тот необходимый механизм распределения акций, который позволяет во многом справиться с социальными последствиями приватизации. Надо отметить, что эмпирически известно, что отсутствие развитого фондового рынка не обязательно является препятствием для успешной реализации программ приватизации, как это произошло, например, в Польше. [Hovagumian Andre. The Role of Capital Markets in Privatization. National Bank of Egypt. Commemoration Lectures Program. Cairo 1993. р.8.] Относительно прозрачности рынка можно заметить, что процесс передела собственности в России, конечно, находит свое отражение в виде информации о деятельности фондового рынка, но гораздо лучшем зеркалом является не фондовый рынок, а выросшее количество убийств новых богачей.. Крайне важно, что приватизационные мероприятия рождают дополнительные требования к финансовому сектору страны. Приватизируемые фонды предприятий или сами компании требуют наличия свободных финансовых ресурсов в стране. Этот дополнительный спрос должен быть проанализирован для того, чтобы понять, может ли финансовый рынок страны удовлетворить эти новые потребности. Рост существующих предприятий не должен быть ограничен в своем доступе к финансовым ресурсам, а приватизация не должна препятствовать развитию реального сектора экономики. Можно лишь сожалеть, что именно это и произошло в России. Эффективное функционирование развивающихся фондовых рынков требует, по выражению Управляющего по странам Центральной Азии, Ближнего Востока и Северной Африки Международной Финансовой Корпорации Андре Ховагимьяна, следующих ключевых элементов: "1) развития новых институтов; 2) наличия соответствующего регулирования и юридической базы для фондового рынка; 3) наличия эффективной и здоровой системы работающих брокеров; 4) наличия критической массы дилеров и брокеров".[Hovagumian Andre. The Role of Capital Markets... р.3.] Основными поставщиками инвестиционного капитала на рынках ценных бумаг являются институциональные инвесторы, для которых характерна относительная стабильность предложения капитала. Ряд стран, столкнувшихся с проблемой отсутствия свободных активов, как например, Чили в 1985-90 гг., решал ее путем разрешения приватизируемым страховым компаниям, пенсионным фондам, фондам взаимопомощи и т.д. инвестировать в приватизацию. [См.: Ibid. р.4.] Такой же подход использовался в Польше и Чешской республике. В АРЕ банкам и страховым компаниям было разрешено создавать свои инвестиционные фонды. Для такого рода институциональных инвесторов характерны постоянные и устойчивые источники денежных поступлений долгосрочного характера. Банки являются поставщиками капитала на рынок ценных бумаг в меньшей степени, так как их деятельность сильно зависит от экономической конъюнктуры и кредитной политики государства. Важным фактором инвестиционного предложения являются и индивидуальные инвесторы, а также их объединения - инвестиционные фонды (денежные) и общественные организации - ассоциации работников предприятий, торговые центры, профсоюзы, учебные заведения, церковь и т.п. Предпринимательский сектор, в том числе и государственные предприятия, правительства и местные органы власти, на фондовом рынке представляют предложение. Функционально фондовый рынок может быть поделен на первичный и вторичный. Главная функция первичного рынка - мобилизация и централизация капитала, то есть превращение относительно мелких диверсифицированных денежных средств населения в крупный капитал, обеспечение быстрого перелива сбережений в инвестиции. Вторичный фондовый рынок служит средством постоянного перехода капитала из одной формы в другую, что дает возможность использовать средства, ранее вложенные в ценные бумаги, в других приложениях. Это накладывает основное требование и принцип функционирования вторичного рынка - ликвидность. Фондовый рынок опосредует перераспределение капиталов, национального дохода в денежной форме и прибавочной стоимости между отраслями народного хозяйства и предприятиями. Денежные капиталы, привлекаемые на вторичный и частично на первичный рынок, перераспределяются и выплачиваются в виде комиссионных вознаграждений за посредничество, дивидендов и процентов, а также спекулятивной прибыли в виде курсовой разницы и учредительской прибыли. Одна из функций рынка корпоративных ценных бумаг состоит в формировании прав собственности. Покупка акций означает возникновение прав собственности как на получение части прибыли компании, так и на реализацию права участия в ее деятельности. При этом увеличение количества акций у одного владельца на определенном пороговом уровне означает превращение совокупности его акций в контрольный пакет, позволяющий напрямую воздействовать на ход производства и управления. Обслуживая движение ссудного капитала, рынок ценных бумаг активно воздействует на ход производства через цены акций и облигаций. Хотя текущие цены на ценные бумаги определяются целым комплексом факторов экономического, политического, психологического, географического, чисто биржевого характера, в долгосрочном плане фактор, определяющий тренд ценных бумаг, это прибыльность корпорации-эмитента, а опосредованно - эффективность производственного процесса. Если текущий рынок ценных бумаг акционного характера напрямую зависит от таких факторов, как доходность компании, государственное регулирование операций с ценными бумагами и доходность государственных казначейских обязательств, инфляция, спекулятивные транзакции, межстрановое движение капиталов и так далее, а сам влияет на производство в виде воздействия динамики курсов акций на межотраслевой перелив капиталов, колебания учредительской активности, финансирование корпораций, в том числе и через привлечение ими займов, то рынок облигаций внешне оторван от процесса воспроизводства. Тем не менее связь между ними существует в виде постоянной и растущей потребности предприятий в заемном капитале. Кроме того, источником выплаты процентов является реальная прибыль корпораций. Наконец, сам процент по облигациям зависит от величины ссудного процента и в конечном счете определяется спросом со стороны производства на денежные средства. Участников рынка корпоративных ценных бумаг можно грубо поделить на четыре группы по их возможному поведению. Эмитенты - администрации предприятий или крупные собственники (холдинги, финансово-промышленные группы) определяют характер выпуска новых эмиссий акций. Стратегические инвесторы заинтересованы в производственном партнерстве с предприятием ("дружественный" вариант), либо в устранении его как конкурента ("враждебный" вариант стратегического инвестора). Крупные портфельные инвесторы - это чековые или паевые инвестиционные фонды, а также другие органы, заинтересованные в максимизации своих прибылей, а не в контроле над предприятием. Последними среди участников рынка следует назвать индивидуальных частных инвесторов, которые практически лишены возможности целенаправленно влиять на него. Концепция создания инвестиционных фондов исходит из необходимости аккумуляции требующих высоких ликвидности и доходности индивидуальных потребительских сбережений населения в целях их инвестирования в приватизацию и вообще в ценные бумаги. Такие фонды, которые могут принимать существенно различные формы, тем не менее часто называются по родовому признаку общим терминов "взаимные фонды". Следует различать институциональные фонды аккумуляции средств населения - пенсионные, страховые и т.д. и инвестиционные. Институциональные фонды в странах с развитой рыночной экономикой по масштабам мобилизации свободных денежных средств не уступают банкам, но основную часть собранных средств используют для вложений в ценные бумаги. Полученная прибыль используется на повышение пенсий, страховых выплат и тому подобного. Важно, что они не являются ни государственными, ни частными учреждениями, а представляют собой особую форму общественной собственности. В экономике Египта исторически со времен социально ориентированной политики президента Насера роль институциональных фондов очень важна. Характер мобилизации средств инвестиционными фондами носит принципиально иной характер. Помещая деньги в пенсионные или страховые фонды, население по существу осуществляет сверхдолгий (20-40 лет) депозит. Покупатель же ценных бумаг инвестиционных фондов делает инвестиции с более высоким риском, чем в депозитной форме (хотя и с меньшим, чем инвесторы в предприятия). В инвестиционные фонды должны вкладывать средства люди, которые хотят получать гарантированный доход ежегодно, а не через несколько десятков лет. С точки зрения характера средств населения следует различать несколько типов сбережений. Потребительские сбережения, которые представляют собой сбережения, предназначенные для потребления в течении достаточно короткого времени и имеющие определенную потребительскую цель, следует отличать от инвестиционных сбережений, которые совершаются без определенной потребительской цели, а ради получения дополнительного дохода в будущем. Инвестиционные сбережения появляются, когда потребности индивида удовлетворены за счет текущих доходов или кредита, и, с его точки зрения, нецелесообразно использовать приращение дохода на увеличение потребления. Они характерны для экономик с широкими слоями населения, имеющими средние доходы, связанные чаще всего с трудовой деятельностью. Приходится отметить, что реформы в России практически полностью "вымыли" такие страты населения. Для АРЕ с ее специфической новой и новейшей историей они вообще никогда не были характерны. Потребительские сбережения следует отличать и от текущих сбережений - остатков наличных денег у населения при потреблении регулярно получаемого дохода. Потребительские сбережения характерны для России в силу специфики потребительского рынка и особенностей потребительского спроса: практического отсутствия системы потребительского кредита, дающего возможность приобретать товары длительного пользования, а также системы долгосрочного ипотечного кредитования. Таким образом, для большинства населения РФ денежные средства, используемые на приобретение товаров длительного пользования, оплату отдыха, обучения, медицинские услуги, сбережений на старость, остаются наиболее типичными формами сбережений. Вместе с тем именно они наиболее обесцениваются в условиях инфляции, и при этом наблюдается своего рода эффект акселерации - чем выше цены, тем больше нужно сберегать, чтобы приобрести желаемый товар или услугу, и тем быстрее обесцениваются накопленные средства. Естественно, что в таких условиях население начинает искать формы накопления, позволяющие защитить сбережения от обесценивания, что находит свое отражение в повышении инвестиционной активности населения. В основе существования денежных инвестиционных фондов лежит понятие паевой собственности. Вступая в фонд, инвестор приобретает инвестиционный пай, становясь равноправным совладельцем фонда. Активы фонда передаются в доверительное управление управляющим компаниям, главная цель которых состоит в максимизации этих активов и соответственно увеличении стоимости каждого отдельного пая. Управляющая компания может формировать инвестиционный портфель, используя различные финансовые инструменты. Необходимость создания инвестиционных фондов в АРЕ вызывалось следующими обстоятельствами:
Если сравнивать паевые инвестиционные фонды и ЧИФы (чековые инвестиционные фонды) в России, то становится очевидным, что первые аккумулируют денежные средства населения и размещают их далее на коммерческой основе. В ЧИФах же собирали ваучеры - разовый и узкоспециальный инструмент, которые должны были быть обменены только на акции производственных предприятий. Председатель Совета Директоров Первого Ваучерного Фонда А.Фетисов отмечал, что "с официальной точки зрения ЧИФы - это государственные (по своим задачам) организации, занимающиеся аккумулированием средств населения и обменом их на акции предприятий. Хотя ЧИФам и не запрещена спекуляция на фондовом рынке, она всячески ограничивается и не одобряется. Сами ЧИФы и их акционеры считают фонды организациями для извлечения дохода, т.е. коммерческими". [А.А.Фетисов. Чековый или инвестиционный. "Рынок ценных бумаг". No.2/1994 с.34. ] Ваучер мог быть реализован один раз. Даже чисто теоретически для ЧИФов было бы просто тяжело профинансировать свою деятельность по сбору приватизационных чеков в течении 1993 г., пока их акции не начнут приносить дивиденды. На практике положение ЧИФов усугублялось еще и тем, что ваучеры не приносили никаких реальных инвестиций на само предприятие. Выручку от аукционов получал государственный орган, как правило, фонд имущества. Таким образом, реальной задачей трудовых коллективов и дирекции предприятий фактически стало недопущение "ваучерных акционеров" до прибылей, так как они не принесли с собой реальных инвестиций. Вместе с тем ваучер стал не "одноразовым талоном", а фактически первой полноценной ценной бумагой. Более того, де факто он лег в основу российского рынка ценных бумаг, и ЧИФы как коммерческие организации смогли существовать только за счет операций с ним на рынке ценных бумаг, а не получая доход от деятельности предприятий. [См.: А.А.Фетисов. Мифы и ЧИФы. "Финансы" No.11/1995 с.34.] Таким образом, в результате деятельности ЧИФов в России возникла первая массовая ликвидная ценная бумага со сроком обращения в два года. Фактически появился отсутствовавший ранее законный способ покупки крупного производственного частного капитала. Тем не менее те фонды, которые ориентировались не на деятельность на рынке ценных бумаг, а на дивиденды от акций принадлежащих им предприятий, как правило, неизбежно становились номинально или фактически банкротами. Осенью 1995 года вышел указ Президента РФ о паевых инвестиционных фондах, инициированный Федеральной комиссией по ценным бумагам и фондовому рынку. Согласно этому документу вкладчиками ПИФов могли быть физические и юридические лица за исключением государственных и местных органов власти. Вместе с тем вышедшие в начале 1996 г. новый Гражданский кодекс РФ (ГК) и Временное положение об управляющих компаниях паевых инвестиционных фондов, о деятельности по доверительному управлению имуществ паевых инвестиционных фондов и ее лицензировании нередко вступали между собой в противоречие. Ключевой юридической проблемой стал тот факт, что Указ Президента РФ предусматривал оплату инвестиционных паев только в виде денежных средств, в то время как проект нового ГК прямо запрещал передачу в доверительное управление денежных средств. [Подробно методологические проблемы этого противоречия изложены А.Шаталовым в: Похоже век ПИФов останется недолгим. "Рынок ценных бумаг". No.24/1995.] Окончательно документально статус ПИФов был оформлен к маю 1996 г. Директор Ст.-Петербургского Фондового Института Ю.Ермоленко отмечал, что "доверия к ним не может быть не потому, что плоха та или иная организация, а плохо то, что не действует механизм контроля за ними со стороны государства", назвав их "мошенниками". [Ю.Ермоленко. Приватизация...] Первые ПИФы были созданы такими управляющими компаниями, как управляющая компания Первого ваучерного фонда совместно с американской компанией "Пионер Инвестмент", управляющая компания Чекового фонда "АСКО-Комител" и Объединенным институтом ядерных исследований в Дубне совместно с Промрадтехбанком. К февралю 1996 года за лицензиями в Федеральную комиссию по ценным бумагам обратились еще 17 финансовых институтов. [См.: "Интерфакс-АИФ" No.7/1996.] ЧИФы и ПИФы имели как общие, так и отличительные признаки. Родовое их сходство опиралось на тот факт, что экономической основой деятельности обоих типов фондов выступает коллективная собственность мелких частных вкладчиков в формах соответственно акционерного и паевого капитала. С точки зрения инвесторов, таким образом, обе формы имеют одну экономическую природу и представляют собой форму концентрации множества мелких частных капиталов. В обоих случаях целью деятельности является увеличение совокупного капитала вкладчиков за счет эффективного управления диверсифицированным портфелем инвестиций. Для вкладчиков фонды дают преимущества профессионального управления даже самого мелкого инвестора своим капиталом за счет привлечения управляющих компаний. Неслучайно одной из причин появления соответствующего указа Президента РФ эксперты называют необходимость превращения ЧИФов в ПИФы. В то же время существовали и серьезные различия между двумя формами фондов. Ключевым из них являлся сам характер привлекаемых средств. Для ЧИФов им были не деньги, но приватизационные чеки, которые активно рекламировались и пропагандировались, в том числе и государственными органами. Их акции не были широко представлены на фондовом рынке. Это рождало и новый фактор - портфели ЧИФов были гораздо более долгосрочными и менее ликвидными. Их инвестиционные портфели могли быть привлекательными, но реализоваться они могли только по завершении процесса перераспределения собственности. ПИФы в отличие от ЧИФов были фондами открытого типа, то есть любой вкладчик имел право потребовать от фонда выкупа своего пая в любой момент и в крайне ограниченные сроки. Согласно указа Президента РФ паевые фонды могли быть либо интервальными, либо открытыми. В открытых фондах срок выкупа составлял 15 рабочих дней с момента предъявления требования о выкупе. Интервальные фонды получили более "мягкую" возможность выкупать средства клиентов согласно заранее установленного графика (раз в месяц, раз в полгода, раз в год). Очевидно, именно эта схема рассматривалась как возможность трансформации ЧИФов в ПИФы. [При этом далеко не все ЧИФы планировали такое преобразование в ПИФы. Ряд крупнейших из них (Первый ваучерный, Первый инвестиционный, "Союз" и др.) планировали превращение в обычные инвестиционные компании. (См. Д.Зайцев. Паевые фонды в России: старт дан? "Рынок ценных бумаг" No.20/1995).] Структура открытых фондов наиболее подходила населению с более низким уровнем доходов, интервальные же фонды с более долгосрочными портфелями скорее ориентировались на спрос групп населения с более высокими доходами. Таким образом, указ вводил крайне жесткие требования для гарантии прав вкладчиков по ПИФам. Если оставить в стороне внеэкономические аспекты таких ограничений. [имеются в виду выборы президента РФ, а также бюрократические проблемы, связанные с тем, что ЧИФы контролировались ГКИ, а ПИФы - Федеральной комиссией по фондовому рынку], то можно предположить, что разработчики указа имели в виду две разных концепции - превращения ваучерных фондов в денежные в виде интервальных фондов, которые в силу существенно меньшей ликвидности своих паев должны были проигрывать открытым фондам в привлечении новых вкладчиков, и принципиально новые открытые фонды, которые и должны были собственно аккумулировать денежные средства населения. С другой стороны, само требование сверхвысокой ликвидности для последних вызывало необходимость создания портфеля из 100% ликвидных ценных бумаг, что de facto в середине 90-х означало активную деятельность ПИФов именно на рынке государственных ценных бумаг. Кроме того, интересно отметить, что ПИФы в отличие от ЧИФов не могли быть юридическими лицами, а своего рода денежными аккумуляторами, представляющими свои активы управляющей компании, которая и выступала как юридическое лицо. Налогообложение инвесторов в ПИФы не носило двойной характер как в случае с ЧИФами (при получении доходов фондами и при выплате дивидендов). Итак, можно было предположить, что ПИФы имеют следующие привлекательные свойства для мелких вкладчиков. С одной стороны, они носили ряд черт, свойственных банковским депозитам, а именно возможность получения наличных денег в любой момент в обмен на пай, а с другой стороны, они обеспечивали более высокую прибыльность, чем банковские депозиты. Вместе с тем крайне низкий уровень доверия мелких инвесторов к инвестиционным институтам, а также высокие финансовые требования к созданию и "раскрутке" ПИФов препятствовали их становлению. В России появились коммерческие пенсионные фонды. Некоторые крупные корпорации типа "ГАЗПРОМ", "МЕНАТЕП", "АВТОВАЗ" и Русская православная церковь создали свои пенсионные фонды специального назначения. Пенсионные фонды по своей сути требуют программ деятельности на 10-15 лет, что делает их малопривлекательными для частных инвесторов в условиях нестабильности в России. К тому же многие эксперты высказывают сомнение в добросовестности пенсионных фондов как и ПИФов. [См.: напр, Ю.Ермоленко...] Стремление аккумулировать денежные средства населения реализовывалось также и в других формах. Указом президента РФ еще в 1992 году была предусмотрена возможность создания инвестиционных фондов открытого типа. За их регулирование в отличие от ЧИФов и ПИФов, контролирующихся ГКИ и Федеральной комиссией по ценным бумагам и фондовому рынку соответственно, отвечал Минфин. Всего на начало 1996 года в России действовало около 10 открытых инвестиционных фондов. Такие фонды, как Московский инвестиционный (МИФ) по структуре были очень похожими на ПИФы, только вместо паев фигурирует понятие акций, которые фонды и покупают, и продают населению с определенной маржей. На основании рекомендаций ЦБ РФ были созданы и общие фонды банковского управления типа фонда АКИБ "Церих". Фонд для индивидуальных вкладчиков фактически работал как механизм вклада до востребования. Вкладчик в любой момент мог забрать свою долю (предупредив за неделю). Американская компания "Стандарт Оверсиз Партнерз" и фонд "Финансовые и промышленные партнеры" создали Российско-американский фонд взаимных вложений "Большой". До 1996 года он оставался единственным подобным фондом. "Большой" жестко специализировался на вложениях в государственные долговые обязательства. Первая эмиссия фонда составила 50 млрд. руб. К сожалению, на февраль 1996 года было размещено акций всего на 50000 руб., при том, что только расходы на рекламу превысили 700000 долл. США. Генеральный директор управляющей компании И.Никонова так прокомментировала этот факт: "Весь нигилизм населения, который накопился по отношению к финансовым структурам, вылился на нас". ["Капитал" 21-27/2/1996.] При этом начало его работы пришлось на завершение работы над документами о регулировании ПИФов. Наличие обоих типов фондов в дальнейшем вызывает сомнения, хотя, в известном смысле, положение открытых фондов лучше, чем ПИФов. В АРЕ, где ранее потребительские сбережения также были традиционны, в 90-х годах ситуация радикально поменялась - потребительский и ипотечный кредит стал реальностью для большинства жителей страны, что в большой мере связано с эффективной финансовой политикой государства. Фактически можно утверждать, что в условиях сокращения инфляции инвестиционные фонды в АРЕ с момента их появления ориентировались все таки уже не на потребительские, но на инвестиционные сбережения населения. В Египте к началу приватизации было достаточно много свободных средств на руках у населения. Неудачный опыт с финансовыми "пирамидами" типа скандально известной компании "Райян", которая смогла в короткие сроки собрать до 2 млрд. ег.ф. [см.: Nabeel W. Dajani. Mutual Funds."Business Monthly". June 1993. Cairo. р. 26.], фактически оставлял населению только одну возможность вложения средств - депозитные счета в солидных государственных банках. Однако структура государственных банков не позволяла направлять аккумулируемые средства напрямую в инвестиции в экономику. Возникла насущная необходимость создания механизма привлечения средств мелких индивидуальных клиентов для финансирования приватизации. Такими инструментами и стали инвестиционные фонды. В АРЕ отсутствовали инструменты, подобные ЧИФам, а принципиальное отличие в уровне доверия населения государству вело к тому, что в АРЕ инвестиционные фонды создавались главным образом при государственных банках. В 1994 г. в АРЕ появились первые два инвестиционных фонда. Крупнейший египетский банк - Национальный банк Египта ("Ахли") (НБЕ) и Египетско-американский банк (ЕАБ), принадлежащий на паях другому крупному египетскому банку - Александрийскому и Американ-Экспресс Банк (США), в рамках своих широко разветвленных финансовых империй создали соответственно Первый фонд совместного роста НБЕ и Совместный фонд ЕАБ (Таблица 1.). Имея таких основателей, фонды очень быстро распространили свои акции и сумели сыграть важную роль в приватизации многих предприятий и развитии вторичного рынка ценных бумаг. Совместные фонды АРЕ были открытыми. Их акции котировались на биржах. Для мелких инвесторов они фактически выполняли три функции - эмитента, управляющего капиталом и депозитария - реестродержателя. [Подробнее см.: С.Гафуров. Фондовый рынок Египта: Новые возможности. "Рынок ценных бумаг". No.3/1996.] Правительство провело точную грань между брокерами, работающими на бирже за комиссионное вознаграждение, и управляющими фондами. В 1995 г. в АРЕ действовало уже 6 инвестиционных фондов. Их суммарный капитал превышал 1,3 млрд.ег.ф. [См.: Middle East Monitor. 10/95.] В основном их политика была очень консервативной и может быть обозначена как минимизация риска за счет снижения возможных доходов. Политика "Ахли" на рынке сводится к выбору акций группы из 30-35 наиболее надежных и перспективных компаний и работы только с ними. Схожую политику проводит и ЕАБ. Фонды, таким образом, минимизируют риски для потенциальных инвесторов, хотя и уменьшают возможные прибыли. Так, фонд НБЕ, по признанию его управляющего Фарида Ибрагима, на первых неделях своего существования вообще ставил своей целью достижение прибыльности в 16% при потенциально возможной на рынке в 100%. [См.: Brindle Simon. Mutual Benefits... p.28.] Заместитель генерального директора ЕАБ Пасинс Фахми отмечала существенные различия для вкладчиков между рынком ценных бумаг и фондами: "Если вы пойдете на рынок, вы можете выиграть или потерять 100%. Управление фондов менее агрессивно, чем индивидуальные спекуляции и даже портфельные инвестиции. Уровень доходов меньше, чем уровень роста рынка, потому что мы не занимаемся игрой в азартные игры. Мы работаем в секторе сохранения и приумножения капиталов. Значительная часть активов фонда ЕАБ- до 70% размещена в банковских депозитах и казначейских обязательствах. Нам требуется ликвидность и стабильность для сохранения того, что мы имеем. При увеличении агрессивности на рынке доля наличных может быть снижена до 30%. При очень высокой агрессивности она опускается до 10%". [Цит. по: Brindle Simon. Mutual Benefits... p.28.] Постепенно фонды стали терять привлекательность для индивидуальных вкладчиков. Директор Инвестиционного фонда Банка "Мыср" Надир Юсеф указывал, что его фонд - второй, основанный банком, - в числе своих вкладчиков имеет лишь 45% частных лиц, в то время как первый фонд имел их более 85%. Он отметил, что падение спроса частных инвесторов на подписку в участии деятельности фондов характерно для всех инвестиционных фондов страны. Юсеф связывает это с падением дивидендов по акциям, особенно после широкомасштабной приватизации общественного сектора по завышенным ценам. Несмотря на то, что второй фонд не планирует выплату дивидендов в течении двух лет, уже в ближайшее время, по оценкам экспертов, ожидается повышение курса его акций с 1000 ег. ф. до 1400 ег. ф., что делает ценные бумаги фонда привлекательными для корпоративных инвесторов. Ряд экспертов полагают, что трудности с подпиской, с которыми сталкиваются новые инвестиционные фонды, связаны с кризисом 1995 г., а также с ожесточающейся конкуренцией между фондами. Так, например, осенью 1995 г. сразу три новых фонда объявили о начале подписки на свои акции. [См.: "Аль Хаят" 3/10/95.] Тогда же поступили сообщения, что один из крупных египетских государственных банков - "Мыср" - планирует создание первого долларового инвестиционного фонда. Это вызвало неоднозначную реакцию в финансовых и экономических кругах страны. Некоторые эксперты полагали, что это вызовет приток египетских инвестиций из-за рубежа (около 80 млрд. долл. США). Председатель Национальной ("Ахли") компании по управлению инвестиционными фондами Фарид Ибрагим отметил, что только в Египте общая сумма банковских депозитов в долларах США превышает 20 млрд. долл. США. С другой стороны, широко распространено мнение, что это может оказаться опасным решением для экономики страны в целом, принимая во внимание уменьшение долларовых депозитов в египетских банках и падение привлекательности ценных бумаг, котирующихся в египетских фунтах, на рынках. По словам Генерального управляющего банка "Мыср" по инвестициям Мохаммеда Лотфи, такого рода фонд в условиях нестабильности финансового положения доллара на мировых рынках является крайне рискованным предприятием. Он также отметил, что это может столкнуться с другой проблемой - слабым спросом на ценные бумаги, котирующиеся в долларах на египетской фондовой бирже, что связано с общим экономическим положением этих компаний и падением их прибылей и соответственно дивидендов. [См.: "Аль Алям Аль Яум "3/10/95.] Схемы типа ЭЗОП (планы владения акциями сотрудниками - по английской аббревиатуре, они часто называются ЭЗОП- Employee Stock Ownership Plans) с использованием механизма Leveraged Buy-Out (LBO), вообще говоря, предполагают приобретение государственной компании ограниченной группой инвесторов - работниками и руководителями предприятий - или же покупку какого-то отделения компании его работниками с последующим отделением от материнской компании. Его характерной чертой является то, что средства на приватизацию представляют собой заем, который обеспечивается активами самого предприятия. Эффективность схем типа ЛБО обеспечивается так называемым "эффектом рычага", который состоит в том, что, если рентабельность предприятия превышает среднюю ставку по кредитам, то привлечение заемного капитала, при прочих равных условиях, резко увеличивает рентабельность его собственных средств. Таким образом, чем больше размер ссуды, тем большая эффективность выкупа предприятия за счет заемных средств. Во Франции, например, такая приватизация представлялось наиболее эффективной, так как, по мнению Совета по социальным и экономическим вопросам при Правительстве республики, "довольно часто такие процессы, как слияние, поглощение, продажа нерентабельных предприятий за бесценок, заканчиваются весьма плачевно - увольнением части сотрудников предприятия. И почти половина предприятий, изменивших социальный характер своего капитала, через некоторое время оказываются в затруднительном положении, что зачастую вызвано распылением капитала и отсутствием контрольного пакета акций у его руководителей". [Цит. по: М.Ю.Загородняя. Выкуп предприятия работниками во Франции."Мировая экономика и международные отношения" No.7/1995.] "Однако, было бы неверно, - отмечает С.Н.Надель,- представлять такую или подобную форму участия наемных работников в прибылях предприятия как свидетельство превращения трудового коллектива в хозяина предприятия. Ни расширения правомочий работников в области управления делами компании: ни усиления контроля за деятельностью администрации эта форма не предусматривает". [С.Надель. Социальные императивы рыночной экономики."Мировая экономика и международные отношения" 8-9/1994. с.24.] Даже лучшая женщина Франции не может дать больше того, что она может дать. Исходя из этого, видно, что разгосударствление может принимать принципиально различные формы, которые можно классифицировать по ряду признаков: допуску к приобретению только сотрудников или всех желающих; осуществлению механизма перераспределения собственности в виде денег или специальных чеков; техники продаж; видоизменения организационных структур предприятий и степени участия тех или иных участников фондового рынка и институциональных инвесторов в приватизации и другим признакам. В реальности большинство этих вариантов применяются, как правило, в совокупности. |
|
| Московский Либертариум, 1994-2020 |
|